10年前，朱靜辭去河南建業(yè)副總裁的工作，抵押了自己的房子，只身離開(kāi)故鄉(xiāng)，拖著比“自己還重”的行李箱，來(lái)到上海灘，創(chuàng)辦了上坤地產(chǎn)。彼時(shí)，她不過(guò)34歲。

10年后，朱靜帶領(lǐng)下的上坤地產(chǎn)，不僅進(jìn)入包括地產(chǎn)開(kāi)發(fā)在內(nèi)的多個(gè)領(lǐng)域，業(yè)績(jī)還一度進(jìn)入上海TOP10，不久前更是撬開(kāi)了資本市場(chǎng)的大門(mén)。

11月17日9時(shí)，朱靜拿著紅色錘子，敲響了港交所里的那面銅鑼。鑼響之后，朱靜難掩激動(dòng)，接連與身邊的嘉賓擊掌慶祝。

然而，現(xiàn)實(shí)卻立刻給了他們一潑冷水：上坤地產(chǎn)盤(pán)中一度破發(fā)。

資本市場(chǎng)是一張很好的“晴雨表”。上市首日就盤(pán)中破發(fā)，資本冷度可見(jiàn)一斑。

截至12月3日收盤(pán)，上坤地產(chǎn)股價(jià)為2.28港元，較上市首日的開(kāi)盤(pán)價(jià)2.28港元，沒(méi)有一分變化。這距離上坤地產(chǎn)上市，已經(jīng)過(guò)去了兩周多時(shí)間。

01 誰(shuí)站在背后?

一直以來(lái)，不管房地產(chǎn)市場(chǎng)冷還是暖，很多中小房企窮盡十多年、甚至幾十年，才如愿登上他們眼中的“避風(fēng)港”。

比如中梁控股，雖然成立于1993年，卻直到2019年，其創(chuàng)始人楊劍才敲響了港交所大廳的銅鑼。走到這一步，楊劍花了將近三十年。

而一些中小房企努力多年，與資本市場(chǎng)的距離，仍如隔楚河漢界。如創(chuàng)立于2003年的奧山控股，2018年、2020年兩次遞交招股書(shū)，均告失敗。

反觀朱靜，自34歲創(chuàng)立上坤地產(chǎn)，到44歲成功登上港交所，只花了十年時(shí)間。這其中，固然歸功于朱靜的個(gè)人能力，但更離不開(kāi)一個(gè)站在她背后的人。

這個(gè)人就是盈信投資集團(tuán)創(chuàng)始人林勁峰。

11月19日，上坤上市兩天后，林勁峰在微博上用了一大段文字，表達(dá)他的喜悅之情，其大意是：上坤上市是對(duì)我近十一年執(zhí)著創(chuàng)業(yè)，發(fā)了一個(gè)小小的勛章。

林勁峰是如何一步步拿到這枚“勛章”，這還得從他與朱靜的相識(shí)說(shuō)起。

2009年，覺(jué)得房地產(chǎn)大有可為的林勁峰，急需一位專業(yè)地產(chǎn)人士來(lái)助力。這一年，他認(rèn)識(shí)了也在中歐國(guó)際工商學(xué)院進(jìn)修的美女朱靜，此時(shí)的朱靜尚在胡葆森的河南建業(yè)任職。

“她正好出現(xiàn)在準(zhǔn)確的時(shí)間和準(zhǔn)確的地點(diǎn)，還遇到了準(zhǔn)確的事情。”林勁峰回憶說(shuō)，我看好地產(chǎn)行業(yè)，需要找一個(gè)與我互補(bǔ)的人，而朱靜就是我要找的人。

2010年，朱靜創(chuàng)立上坤地產(chǎn)。作為在地產(chǎn)領(lǐng)域的二次試水，上坤地產(chǎn)被林勁峰寄于無(wú)限厚望。

他不僅在上坤地產(chǎn)持股29.05%，2015年，林勁峰更助力上坤地產(chǎn)從萬(wàn)科和碧桂園嘴邊，搶下一宗33.37萬(wàn)平方米的松江佘山地塊。

“對(duì)方有一個(gè)股東是我的潮汕老鄉(xiāng)。”按照林勁峰博客的描述，雙方僅用了一個(gè)晚上的時(shí)間，一個(gè)占盈信當(dāng)時(shí)凈資產(chǎn)20%的項(xiàng)目當(dāng)即被敲定。他當(dāng)時(shí)還放言，“盈信哪怕減持茅臺(tái)也要去支持。”

經(jīng)此一戰(zhàn)，上坤地產(chǎn)在上海刷了一波存在感。同年，憑借上海·樾山項(xiàng)目，上坤地產(chǎn)更是在上海佘山打開(kāi)知名度。

2016年，上坤地產(chǎn)進(jìn)軍蘇州市場(chǎng)，啟動(dòng)了全國(guó)擴(kuò)張計(jì)劃。截至今年2月，上坤地產(chǎn)在全國(guó)8個(gè)省市的14個(gè)城市中，共擁有43個(gè)物業(yè)項(xiàng)目。

11月17日，在上坤地產(chǎn)上市的當(dāng)日，站在朱靜左手邊與她一起敲鐘的，正是林勁峰。

林勁峰曾被外界譽(yù)為“中國(guó)的巴菲特”。不過(guò)，他看起來(lái)似乎不喜歡這個(gè)稱呼。因?yàn)閺哪壳皝?lái)看，這位“巴菲特”投資的創(chuàng)業(yè)公司屢造滑鐵盧，比如荒唐收?qǐng)龅纳衿姘儇?、資金打水漂的小時(shí)代電商項(xiàng)目等等。

在投資上坤地產(chǎn)之前，林勁峰投資的第一家地產(chǎn)公司是朗詩(shī)地產(chǎn)。雖然盈信已收回投資朗詩(shī)的成本，但朗詩(shī)市值從2019年初開(kāi)始大幅縮水，從最高47億元萎縮成目前的30.22億，股價(jià)長(zhǎng)期低于1元。

如今，二次地產(chǎn)投資的上坤地產(chǎn)，能否讓林勁峰打一場(chǎng)“巴菲特”的翻身之仗，答案還有待觀察。

不過(guò)，IPG中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜告訴市界，上市融資，可以降低真實(shí)的負(fù)債率，優(yōu)化企業(yè)財(cái)務(wù)。但越是公開(kāi)透明規(guī)范，上坤地產(chǎn)越是面臨不小的業(yè)績(jī)壓力。

為了上市，上坤地產(chǎn)祭出了不少“大招”。

02 十足的前戲

今年5月，朱靜挖來(lái)了馮輝明。融資經(jīng)驗(yàn)豐富的馮輝明，最擅長(zhǎng)的是為企業(yè)解決“錢(qián)”的問(wèn)題。馮輝明任職三盛集團(tuán)期間，該公司年銷(xiāo)售規(guī)模從200億元，提升到了400億。

為了表示誠(chéng)意，朱靜給馮輝明送上的，是執(zhí)行總裁這一職位。在馮明輝加盟前，朱靜之外職位最大的就是執(zhí)行副總裁。

除了馮輝明，新的融資中心總經(jīng)理周俊，也于5月入職上坤地產(chǎn)。周俊是15年地產(chǎn)老兵，曾供職于萬(wàn)科、龍湖等多家房企，同樣專注于財(cái)務(wù)、投融資等領(lǐng)域。

除了招攬業(yè)內(nèi)精英之外，上坤地產(chǎn)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的變化，使其上市的“前戲”達(dá)到高潮，這引得外界大呼“上坤莫不是會(huì)玩魔術(shù)”?

上市之前上坤地產(chǎn)各種花式降負(fù)債，降幅猶如過(guò)山車(chē)的俯沖。從2017年到2019年，上坤地產(chǎn)凈資產(chǎn)負(fù)債率從684.9%，斷崖式下降至73%，年平均降幅超過(guò)30%。

這降幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)房企平均凈資產(chǎn)負(fù)債水平。2019年，百?gòu)?qiáng)房企的凈資產(chǎn)負(fù)債率，由2018年的116.5%，降到2019年的101.8%，降幅也僅為15%。

對(duì)于負(fù)債率猛降的原因，上坤地產(chǎn)曾解釋稱，因保留盈利的增長(zhǎng)，使得權(quán)益總額不斷增加;因計(jì)息銀行及其他借款減少，今年前4月底負(fù)債率大幅下降。

柏文喜告訴市界，上坤地產(chǎn)負(fù)債率反常地大幅驟降，不排除其大幅借助少數(shù)股東權(quán)益這一工具，將本屬控股的和本應(yīng)需要并表的項(xiàng)目子公司，轉(zhuǎn)為只持有少數(shù)股東權(quán)益進(jìn)而避免并表的聯(lián)營(yíng)與合作開(kāi)發(fā)公司。

這樣，在這些負(fù)債高企的項(xiàng)目公司全生命周期的大部分時(shí)間內(nèi)，都可以避免因?yàn)椴⒈矶聘吣腹镜呢?fù)債，讓母公司的表觀負(fù)債和負(fù)債率大幅下降。

“等到項(xiàng)目進(jìn)入銷(xiāo)售回款階段，以及結(jié)算階段，再將這些項(xiàng)目子公司轉(zhuǎn)為控股公司，將其銷(xiāo)售收入和業(yè)績(jī)?cè)俸喜⑦M(jìn)母公司，進(jìn)而增大公司營(yíng)收規(guī)模和增厚公司業(yè)績(jī)，讓表觀業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)異，展現(xiàn)給資本市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)。”柏文喜說(shuō)。

另外，上坤地產(chǎn)的少數(shù)股東權(quán)益也一直在上升，導(dǎo)致上坤地產(chǎn)少數(shù)權(quán)益總額快速增長(zhǎng)，從而實(shí)現(xiàn)凈負(fù)債率下降。

招股書(shū)顯示，其少數(shù)股東權(quán)益從2017年的1010.9萬(wàn)，大幅增長(zhǎng)至2019年的19.0億元。

而上坤地產(chǎn)的少數(shù)股東權(quán)益占權(quán)益總額的比例，也由2017年的1.6%，大幅攀升至2019年的68.9%。

上坤地產(chǎn)的少數(shù)股東權(quán)益占比，也明顯高于浙商銀行鄧水亮、張偉剛等人指出的30%風(fēng)險(xiǎn)線。這一不正常的表現(xiàn)，符合做多少數(shù)股東權(quán)益的特征。

少數(shù)股東權(quán)益占比過(guò)高，還說(shuō)明企業(yè)合作的項(xiàng)目較多。而上坤地產(chǎn)的確有不少聯(lián)營(yíng)、合營(yíng)的項(xiàng)目，例如上坤地產(chǎn)上海樾山項(xiàng)目，上坤地產(chǎn)間接持股50%。

截至今年4月，該項(xiàng)目?jī)衾麧?rùn)達(dá)1.58億，而該項(xiàng)目少數(shù)股東所獲凈利潤(rùn)為1.45億，約占91.8%，占比超出了常規(guī)比例。

截至今年2月底，上坤地產(chǎn)旗下類似上海樾山這樣的項(xiàng)目還有13個(gè)。而上坤地產(chǎn)對(duì)合營(yíng)企業(yè)及聯(lián)營(yíng)公司的投資額，從2017年的4190萬(wàn)元，大幅攀升至2019年的2.37億元。

更玄幻的還在后面。

新華每日電訊曾經(jīng)報(bào)道，不少房企排行榜“貓膩”甚多，不同榜單數(shù)據(jù)打架，甚至同一家企業(yè)在不同榜單的排名相差甚遠(yuǎn)。

這樣的事情也發(fā)生在上坤地產(chǎn)身上。中原地產(chǎn)首席分析師張大偉分析過(guò)上坤地產(chǎn)在排行榜上的“奇幻漂移”。

2018年6月，上坤地產(chǎn)出現(xiàn)在易居克而瑞公布的200強(qiáng)榜單上，位列第178名，銷(xiāo)售流量金額(將項(xiàng)目銷(xiāo)售金額計(jì)入操盤(pán)方的銷(xiāo)售業(yè)績(jī))為24.7億元。而在另一家機(jī)構(gòu)億翰公布的榜單上，上坤地產(chǎn)連前200名都沒(méi)進(jìn)。

圖片來(lái)源丨克而瑞200強(qiáng)榜單截圖

同年年底，上坤地產(chǎn)突然出現(xiàn)在克而瑞的百?gòu)?qiáng)名單里，全年銷(xiāo)售流量金額229.5億元，排名第96位，名次暴漲90多位。這一次，它也沒(méi)進(jìn)億翰的榜單。

圖片來(lái)源丨克而瑞200強(qiáng)榜單截圖

2019年，上坤地產(chǎn)的銷(xiāo)售額變成271.8億元，排行克而瑞榜單的第91位，這次榜單是以全口徑銷(xiāo)售額(即公司參與過(guò)的樓盤(pán)總銷(xiāo)售金額，合并項(xiàng)目也算)來(lái)統(tǒng)計(jì)。

今年以來(lái)，再次遞交招股書(shū)、準(zhǔn)備沖刺資本市場(chǎng)的上坤地產(chǎn)，在克而瑞1-10月的房企銷(xiāo)售排行榜上，以224.3億元的全口徑銷(xiāo)售額，升至第88名。

那么，上坤地產(chǎn)實(shí)際銷(xiāo)售額是多少?上坤地產(chǎn)集團(tuán)副總裁佟文艷曾在公開(kāi)場(chǎng)合表示，公司2019年整體銷(xiāo)售額約144億元。

張大偉認(rèn)為，無(wú)論是以哪種口徑計(jì)算，從2018年11月開(kāi)始，這家企業(yè)排行榜明顯被拉高了。

不管如何，一頓猛于虎的操作后，上坤地產(chǎn)已經(jīng)成功進(jìn)入資本市場(chǎng)。但這里，可能是最兇險(xiǎn)的戰(zhàn)場(chǎng)。

03 兇險(xiǎn)的戰(zhàn)場(chǎng)

在兵家必爭(zhēng)的上海灘，上坤地產(chǎn)的日子并不算好過(guò)。

2016年起，房企紛紛將總部搬到上海。光2016年這一年，就有9家50強(qiáng)房企入駐上海灘。到2019年，上海已經(jīng)成為中國(guó)最多房企巨頭的大都會(huì)。

魚(yú)貫而入的外來(lái)房企，在攪動(dòng)上海樓市的一池春水之時(shí)，也擠占了上海本地房企的空間。

這是一場(chǎng)人力、物力、財(cái)力的綜合較量。扎根上海十年的上坤地產(chǎn)，不得不全力以戰(zhàn)。

論人力，除了馮輝明等青年才俊加盟外，在上海灘沉淀十年的上坤地產(chǎn)，也不乏優(yōu)質(zhì)合作伙伴，比如2018年就有交集的上海易居，今年9月21日開(kāi)始合作的上海愛(ài)家集團(tuán)等等。

但若論物力和財(cái)力，上坤地產(chǎn)就有點(diǎn)力不從心了。

早在多年前，上海的土地供應(yīng)量便開(kāi)始減少。2017年上半年時(shí)，上海土地供應(yīng)量創(chuàng)下五年新低，只出讓了30幅純宅地，合計(jì)148公頃。土地供應(yīng)的減少，導(dǎo)致土地爭(zhēng)奪加劇，土地成本上升。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，僅2015年和2016年，上海就拍出12次“地王”，有些“地王”的樓面價(jià)，超過(guò)10萬(wàn)元/平方米。

土地成本高企下，上坤地產(chǎn)已經(jīng)很久沒(méi)在上海拿地了。市界注意到，上一次上坤地產(chǎn)在滬拿地的新聞，還是2017年。

債務(wù)和資金匱乏的烏云，在上坤地產(chǎn)的頭頂揮散不去。截至2020年2月，上坤地產(chǎn)計(jì)息銀行及其他借款總額增至62.74億元。其中，30.75億元將在1年內(nèi)到期，短債占比達(dá)49%。上坤地產(chǎn)賬面資金僅34.33億元，受限資金達(dá)23.6億元，可用資金僅10.73億元。

除此之外，其盈利空間也正在被壓縮。2017年-2019年，上坤地產(chǎn)的銷(xiāo)售額增速已從345.6%下降至18.43%，收益增速?gòu)?66.7%降至10.29%。而2019年，上坤地產(chǎn)40.8%的毛利率，也低于2018年的51.5%。

但偏偏上坤地產(chǎn)有單一市場(chǎng)依賴癥。2017-2019年，上坤地產(chǎn)物業(yè)銷(xiāo)售收入來(lái)自于上海的占比分別達(dá)100%、100%、60%。上坤地產(chǎn)在招股書(shū)也承認(rèn)：我們高度依賴長(zhǎng)三角經(jīng)濟(jì)地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)，尤其是上海。

上坤地產(chǎn)雖然在上海之外也有項(xiàng)目，但整體上并不夠多。2019年，上坤地產(chǎn)試圖進(jìn)軍火熱的大灣區(qū)。當(dāng)年8月，上坤地產(chǎn)在佛山獨(dú)立拿下了一宗宅地地王。

只是，想靠此改變單一市場(chǎng)依賴癥，很難見(jiàn)成效。今年前四個(gè)月，上坤地產(chǎn)在上海物業(yè)項(xiàng)目銷(xiāo)售占比，再次提升至97.4%。

究其原因，一方面，由于創(chuàng)始人朱靜在建業(yè)的工作經(jīng)歷，使得上坤地產(chǎn)多少受其影響，與建業(yè)地產(chǎn)堅(jiān)持河南“省域化”路線相似。另一方面，在房住不炒、頭部效應(yīng)下，上坤地產(chǎn)如其他中小房企一樣，剩下的底牌比如錢(qián)、土地等，少之又少。

一年前，朱靜曾對(duì)媒體說(shuō)：過(guò)去十年間，前30強(qiáng)房企的名單中，僅僅有十家還在堅(jiān)守，而50到100強(qiáng)房企中，僅僅只剩下十家。

很顯然，朱靜想做的，是堅(jiān)守到最后。

然而，喧囂的資本市場(chǎng)，是最現(xiàn)實(shí)的名利場(chǎng)。投資者真金白銀進(jìn)來(lái)，只會(huì)為“內(nèi)勁”十足的企業(yè)買(mǎi)單。牌面并不太強(qiáng)的上坤地產(chǎn)，還能走多遠(yuǎn)?

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